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圖片文｜左鍵
2023年以來，液體運載火箭制造商們像約好了似的，接連發出喜訊：
4月2日，天兵科技歷經三年研制的天龍二號液體運載火箭在酒泉衛星發射中心成功首飛，一舉打破2023年以來商業液體火箭首飛全部失利的世界級航天“魔咒”；7月12日，藍箭航天朱雀二號成功入軌，用經濟、環保的液氧甲烷向全球開出證明—未來低成本發射真的可行。
激動與興奮在整個航天圈彌散開來，甚至是對此并不了解的普羅大眾，面對一張張喜報，也表達出最真摯的祝福、與有榮焉。不過狂歡只是暫時，冷靜過后，對于臨身其中的創業者、投資人、地方政府而言，仍有不少現實難題需解決。
《星際賽》駛入第二季，36氪對話浙商創投副總裁陳偉民。這位浙江地區的硬科技捕手，曾在2021年就“捕獲”到了天兵科技。
從個人履歷來看，陳偉民并非是“一路投資走到黑”的工作模式，早在加入浙商創投前，他就就職聯合信用、吉利等大廠。這樣的優勢在于，既有跑過大量企業的實戰經驗，也有伏案卷首的財務分析、信用分析能力。
當角色發生轉換，陳偉民快速進入狀態：“之前的工作內容和DD（Due Diligence，盡職調查）非常相似，現在由中后臺轉職前臺。”經過后續10年在創投圈的積累，讓他逐步構建、完善了自己的投資方法論。
當然，硬科技投資，尤其是商業航天投資，對投資人的要求實在太多：是否有過硬的知識背景，能夠辨別“技術陷阱”？投資策略猶如撒網捕魚，該在哪里放、又該何時收？面對經濟環境、政策導向等外部因素，抓住哪個“不變”的核心，才能應對萬變？
本文核心觀點：
1、以點及面，從商業航天重要節點入手投資。除了帶有“航天”“火箭”“衛星”字眼的企業外，關鍵零部件、材料等相關產業將在未來將迎來大爆發，成為供應鏈中重要一環，亦值得關注與布局。
2、時間能平滑經濟波動對項目投資的影響。經濟下行期周期是布局商業航天、半導體、生物醫藥等行業的好時機，一些好的、高估值的項目會擠出水分，回歸到合理估值區間。
3、基金管理人鏈接的兩端正在發生變化。前端LP結構重組，政府、國資主導的人民幣基金站上主舞臺，對機構提出產業扶持、招商引資的新訴求；“水下”企業挖掘難度提升，能否發現這些項目，與過去積累的客戶資源、同業或者合作的科研院所息息相關。
4、投資專精特新，基本“奔著IPO去”。
以下為對話實錄，經36氪整理編輯：
投資商業航天，慢慢來比較快
Q：看商業航天項目，投資年限或者經驗是不是一個門檻？
A：不一定。我最早負責TMT行業投資，虹軟科技、當虹科技等都是我早期投資的一些項目。差不多2019年的時候，互聯網等行業進入下行周期，當時我就在考慮轉道到硬科技、新材料和高端制造。
接觸商業航天，就是在那個時機。2018年，藍箭航天在湖州建立了國內首個民營火箭發動機試車臺；2019年，星際榮耀首枚運載火箭發射升空......我基本把早期成立的商業火箭公司都去了解了一遍。之后天兵科技成立，也是經過長時間的的考察和判斷，才最終選擇投資的。
Q：從TMT轉到商業航天，你覺得這兩個行業有什么相似或者不同之處？
A：這是兩個差異相當大的產業。全貌來看，TMT是國內外都有的產業，人才、資本、技術等相互流通，創新力十分驚人。如果有新技術的出現，比如ChatGPT，很有可能引起新一輪的產業變革，催生新的投資機會。
商業航天的技術與市場，則在國內與國際形成了兩個相互割裂的生態體系。航天是國內為數不多的全產業鏈國產化的行業，且技術路線成熟，很難出現TMT這樣的技術爆點。
具體到火箭制造，它有一個非常明顯的特征——各家創業公司的起步差異不大，成立時間早并不會為公司帶來明顯的先發優勢。而TMT或者半導體行業，會有比較明顯的代差。
Q：商業航天，對投資人的要求還是蠻高的。剛開始看的時候，有沒有壓力？
A：壓力還是有的。商業航天，不僅僅是對我們公司，而是對于絕大部分投資機構來說，都是一個新生物種，你沒辦法在A股中找到對標企業，能夠了解到的行業信息、技術特點比較少。
舉個例子，以往做投資，我會先找到對標企業，了解行業發展現狀、市場規模、主要技術路線或工藝路線節點、是否有切實可行的方法突破技術壁壘等。通過對比想要投的企業情況，可以快速判斷出他是否具有投資潛力。
反觀航天，以央企、軍工為主，產品資訊、供應鏈資訊、行業資訊處于較為封閉的狀態，直到2015年商業航天才有了發展的苗頭。所以剛開始的時候，我們決定等政策明朗后，再選擇合適的機會進場。
Q：大概花了多久時間，算是“弄懂”了商業航天？
A：你看我2018年開始看商業航天，2021年投出第一個項目天兵科技，花了幾年？即使到現在，我也不敢說“弄懂”了商業航天，仍在不斷學習、了解行業的發展和變化，但確實投資初個項目時，等了有3年。
Q：在商業航天板塊，浙商創投的布局策略是怎樣的？會專注于打透某一細分賽道（比如火箭制造，衛星應用等），還是更加強調協同性，構建被投企業的商業航天生態圈？
A：其實還是根據產業鏈條的發展階段，擇機而進。上游是火箭制造、衛星制造及相關配套設備等，我們此前投的天兵科技就是其中之一。中游火箭發射服務、衛星運營等，像發射場鮮少有民營企業進場，并不屬于我們投資的主陣地。下游終端應用是最大的潛力市場，但現在大部分處于早期階段，并不是我們入場的好時機。
鏈條以外，我也會“以點及面”，投資相關產業，比如電機、熱控、部件制造等廠商。火箭制造、衛星制造的核心零部件供應商以體系內為主，這主要是考慮到安全性、專業度。隨著商業航天的規模化發展，出于成本考慮，民用核心零部件供應商必將崛起。那么剛剛提到的民營制造廠商是可以較為“容易”地跨入到商業航天之中的。
Q：剛剛你提到的衛星應用，這其實恰恰是最大的一塊市場，只是現在還沒發展起來。
A：肯定的。如果從軍用和民用角度來看，目前最上游的發射問題并沒有被解決，首先發射的衛星并不算多、其次衛星載荷也有限，那順到下游的應用端，就沒辦法徹底打開市場，也很難帶動相應的半導體、材料、通信、導航、遙感等市場的崛起。
投資“謹慎期”已過，政策、技術明朗化
Q：整體來看，您還是更偏好發展相對上規模或者是成熟的板塊。
A：這其實和機構的定位與策略有關。比如有些VC機構，他們就喜歡超前布局；浙商創投原本的定位是中后期，后面我們拿了工信部的國家中小企業發展基金，有一段的投資線是往前移了，也有相當的一部分集中在A、B輪。
Q：那咱們有規劃投早期的商業航天項目么？
A：不是沒有，而是找不到合適的A、B輪標的。就像我剛剛說的，商業火箭發射實際就那么一二三家相對成熟（成熟指的是有發射記錄），衛星制造也基本是以國有企業、科研院為背景，這就導致了能夠選擇的標的太少。
Q：投商業航天，會不會是一個比較謹慎的態度？
A：現在已經過了謹慎期了。
Q：開始大膽了么？
A：更確切說，大家看到了比較明確的發展機會。2019年以前，國家其實并沒有對商業航天給出一些政策性的定位，究竟行業將如何發展，還處于未知狀態。但是現在，無論是幾大發射場對商業火箭的開放，還是鼓勵民營資本從事商業航天，政策驅動作用逐漸加強。
Q：商業航天里面有一個非常有意思的現象，大部分造火箭的企業，都會在發射前去融一筆大錢，融到后再去發射，而不是先有了成功的發射經驗再去找投資人。
A：這不僅僅在火箭行業里，其他比如生物醫藥、芯片，也是這樣。在生物醫藥中，它有非常明顯的里程碑節點，例如臨床一期、二期成功，獲得上市批文等。火箭也是一樣。需經過發動機試車、全系統熱試車，總裝交付等過程，無非是最后的發射升空能否成功還是未知數。同時，火箭的制造費用高昂。雖然未來可以通過多次重復發射（液體火箭）降低、平攤火箭發射成本，但單體火箭制造費用是明晃晃擺在那、無法被省下的硬支出。這也就意味著，面對未知的發射結果，如果沒有融到足夠下次發射的錢，企業的研發、運營會出現問題。
Q：您一般會給商業航天或者半導體這些比較“重”的行業多久的時間，比如多久必須盈利？
A：這是一個誤解，大部分機構對企業盈利的要求大部分的限制來源于基金周期。常規的基金投資在7-9年之內，也就是說，在這個時間點內，我投的項目必須要結束。為此，我們會投資過程中增加約束性條款，例如幾年內你需要完成退出，包括IPO、并購等。但在企業經營過程中，我們不會去過度干預，那不是我們的強項。
Q：你覺經濟波動會影響商業航天、半導體這樣的硬科技投資么？
A：我不太會隨著經濟的波動增加或者減少項目投資。事實上，經濟下行期是不少行業投資布局的好時機。以半導體行業為例，很多晶圓廠會在這一階段有較大的資本支出，與此同時，一些好的、高估值的項目會擠出水分，回歸到合理估值區間。當所以拉平整個周期來看，就不會有太大的投資數量變化。
Q：就商業航天來說，中國與國外，或者是美國之間的差距有多大？
A：在部分領域目前的差距還是非常大的，且在短時間內很難趕超。SpaceX的最大甲方是政府，還有民用、軍工的大量訂單；國內的情況其實差不多，主要客戶是政府，但這些單子基本流向科工系、科技系。未來是否會將機會開放給民營火箭公司，還有待觀望。
還有就是基礎設施配套，如發射場。目前民營衛星公司有很多急迫的發射需求，但國內發射場是受管控的，審批流程較長，排期也比較長，像馬斯克一年發射30、40次的情況，這在國內不可想象。
投資難度疊buff：LP結構重組與難尋的水下項目
Q：現在一年出手幾個項目？
A：大概3-4個。
Q：今年以來，經濟緊縮縈繞在各行各業頭頂，不少機構從原本投“大行業里的小企業”，轉向投“小行業的大企業”。
A：確實是有這個轉變。我覺得工信部推的專精特新對大家的影響還是蠻大的，算是引領了投資方向。尤其近年來，基金募集并不是那么順暢，疊加國有LP占主位，大家的基金策略轉向投細。
過去并不起眼的5個億、10個億規模的細分市場，是現在投資機構手中的“保本”牌。比如投一個細分賽道的單項冠軍，就可以穩穩把持住市場。當然，這些賽道也很難退出，投資機構基本奔著IPO去的。
Q：剛好，現階段人民幣基金也開始興盛了。
A：其實我們內部也在討論，這是否會是一個長期趨勢。LP結構的巨大變化，對基金產生了不小影響。
國內人民幣基金主要分為兩大類，一類是以國資或者地方政府為主導的產業基金/母基金，它對收益的要求不會那么高，但是對地區產業的帶動、招商引資就會成為最大訴求。比如云棲小鎮，西湖區給了非常好的產業政策，也匹配了相應資金去支持空天信息產業，它訴求就是讓優質的空天企業落地到云棲。另一類的LP則會比較市場化，以投資收益為導向。不過即使是第一類，大方向還是趨于一致的，就是在滿足政府的訴求的基礎上，把基金收益做高。這是投資機構需要去解決的一個問題。
Q：水下企業，我們一般是怎么挖掘的？
A：水下企業主要分兩種情況，一是企業本身不擅長做PR，或者剛進行成果轉化，；另一種是大型企業去做上下游開發、拓展，有老股東或者關聯機構直接投資；又或者是業內大拿在做，不需要路演就可以快速完成融資。能否發現這些項目，與你過去積累的客戶資源、同業或者合作的科研院所息息相關。
當然，也可以選擇更“笨”的辦法，去跑產業園。產業園是企業孵化和落地的基地，深入溝通、調研產業園，既可以摸清行業一線情況，也能有機會找到理想的投資標的。比如遇到某國千或者院士，他/她可能正有意向在這里孵化企業。
Q：跑產業園挺消耗體力的，現在做得還多嗎？
A：跑的還是蠻多的。其實各個省市區都有推自己的人才計劃，對于早期項目的獲取是非常有利。中后期的項目獲取難度會相對降低，它們在政府、機構間已有一定的知名度，可以通過各種途徑要到聯系方式。
Q：企業具有哪些雷點會讓你堅決不碰？
A：在做DD時，團隊的穩定性和商業模式的可行性是我比較看重的兩個關鍵點。當然，每個機構的觀點會不同，比如企業的產品、技術是否具有獨創性，或者是在市場上有一定的壟斷地位，是否會容忍股權或者團隊瑕疵的。投資，其實就是在這幾個最重要的因素之間作出平衡。
Q：你從事投資差不多10年時間，和剛開始相比，投資心態上發生了那些變化？
A：變得更平靜了。隨著看的、投的項目越來越多，失敗和成功的經驗也越來越多了。比如有些已經發展成了行業頭部企業，我就會反思，為什么當初沒有投。或者是當初覺得潛力特好的，現在反而算是失敗項目，這里面的原因是什么。通過不斷地總結經驗，完善自己的投資方法論。
Q：按照互聯網的說法，你也是在不斷地自我迭代。
A：只能說慢慢積累，不能說迭代。每個人的認知、精力都是有限的，不太會隨著年齡增長或者看的項目數量增多，有一個非常大的變化。正視自己的局限性，不盲目自信，更有利于投資時做出準確的判斷。
